年內鋁價有望反彈 調高評級至增持
第三季度電解鋁主業實現盈利
2011年在電解鋁主業連續虧損兩個季度后，公司第三季度實現盈利。其中，一季度虧損2300萬元，二季度虧損251萬元，三季度稅前利潤為5240萬元。三季度鋁價經歷了先漲后跌的過程，總體在17000元/噸價格以上運行，在這個價格水平上能夠消化公司電力成本的上漲，公司電解鋁業務扭虧為盈。
進入7月份，受成本推動和需求平穩增長，鋁價在17000元/噸左右開始上漲，8月初達到18000元/噸左右，之后美國信用評級遭下調、美聯儲扭轉操作，歐洲債務危機等負面因素影響，價格在9月末降至17000元/噸左右。第三季度公司電解鋁產量大致在14萬噸左右，根據測算在鋁價17000元/噸以上，公司電解鋁能夠實現正收益。
第三季度毛利率水平提高至6.90%
2011年一季度毛利率為2.95%，二季度微幅上升至3.05%，三季度受價格上漲推動，毛利率達到6.90%。此外三項費用總體延續了上半年較低的水平，第三季度三項費用合計0.57億元，與第一、二季度的0.53億元、0.51億元基本相當，主要原因是加大了省內銷售力度，加大了對周邊鋁錠、鋁材企業銷售鋁液的力度，大幅降低銷售費用。
三季度趙崮能源投資收益回歸合理水平
公司的投資收益基本上來自趙崮能源，按季度投資收益分別是一季度0.84億元，二季度1.70億元，三季度0.88億元。與公司溝通，二季度1.70億元的投資收益與趙崮能源計提轉回有關。三季度煤炭價格延續了上半年平穩態勢，投資收益基本符合預期。
熱電廠核準批文尚未下發，進度大大低于預期。三季報公司披露了全資子公司萬方電力60萬千萬熱電機組項目的進展情況，項目核準文件尚未得到有關部門批復，同時公司以自有資金5億元增資萬方電力。按照該項目28億元的總投資規模，存在巨大資金缺口，公司未披露融資計劃和方案。熱電廠建成投產大致需要2年左右時間，從目前項目進度來看，投產時間可能要推遲至2013年底。
年內鋁價有望反彈
國慶之后，受內外經濟負面因素影響，鋁價持續下跌，價格一度跌破16000元/噸，十月份以來國內鋁價總體運行在16000元/噸-16500元/噸，在這個價格水平上，預計全行業出現虧損。年內受成本支撐以及全球經濟擔憂緩解背景下，價格有望反彈在17000元/噸左右。同時在全球經濟相對低迷背景下，預計2012年電解鋁平均價格水平為17000元/噸-18000元/噸。
盈利預測與評級
在四季度和2012年價格判斷基礎上，預計四季度電解鋁主業基本盈虧平衡，同時考慮到2012年熱電廠不可能投產，公司用電成本大大削弱了電解鋁盈利能力，2012年主業可能大致盈虧平衡。公司的業績主要來自趙崮能源的投資收益，預計四季度和2012年煤價基本穩定，資源稅調整能夠被企業有效轉移下游企業，預計四季度和2012年趙崮能源投資收益貢獻0.16元和0.70元，則2011-2012年公司EPS大致為0.90元和0.70元。按照最新盤價13.69計算，2011-2012年對應PE為15倍和20倍，估值水平基本合理。考慮到年內電解鋁價格可能反彈以及合理估值水平，將投資評級從“觀望”調升至“增持”。
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