辰州礦業：鎢礦等儲量產量有序增長
1. 得天獨厚的金銻鎢伴生礦，成本優勢明顯。公司擁有的主要礦產資源，是全球罕見的金銻鎢伴生大型礦床。通過獨特的采選工藝，可同時分離出金精礦、銻金精礦、白鎢精礦三種礦產品，因此具有很強的成本優勢。2010年，公司金、銻、鎢三種產品的毛利率分別為30%、35%、48%，自給率分別達到48%、70%、100%。
2. 價格驅動業績，三駕馬車同時發力。2010 年和2011 年至今，三大產品價格持續上漲，驅動公司業績大幅增長。據公司披露，2010 年業績增長111%，2011 年前三季業績預增180%-230%。我們認為：在全球經濟動蕩和通脹的背景下，11-12 年金價有望維持高位;同時由于銻、鎢金屬的稀缺性，以及中國對供給的限制，銻、鎢價格長期上漲是大概率事件。產品價格將繼續驅動公司業績。
3. 業績的內生性增長依賴于自產礦金屬量的提高。根據公司披露的擴產計劃，甘肅加鑫金礦的1000 噸/日采選工程，將于2011 年10 月底試車。我們預計，該項目達產后可貢獻0.8-1 噸的黃金產量，將是中短期內公司自產礦的主要增長點。
4. 內部挖潛，儲量大幅提高。公司自2007 年IPO 以來，利用募集資金對所控礦權進行資源勘查，至2010 年底，三種金屬儲量均獲得大幅提高。
5. 公司十二五規劃提升增儲預期。公司積極還積極尋找新的資源基地，尋求外延式擴張，僅2011年上半年就考察資源基地23個。根據公司出臺的十二五發展規劃，公司預計十二五期間，產量、收入、凈利潤、新增儲量(除去消耗)的環比增長均不低于15%。由于2006-2010年，公司金、銻、鎢的儲量分別增加20.5噸、7萬噸、2.8萬噸。據此，我們判斷，11-15年，公司三種金屬儲量凈增長將分別在23.6噸、8.1萬噸、3.2萬噸以上。
6. 期待集團資產注入。公司直接控股股東—湖南金鑫黃金集團。下屬的黃金洞礦業、寶山有色分別以金銻鎢礦、鉛鋅礦的采選為主業。我們不排除未來集團資產注入的預期。
盈利預測
預計公司11/12/13年EPS為1.20/1.50/1.82元，對應PE為27/22/18倍。
我們相對看好11-12年金價，以及銻鎢行業整頓對價格的長期支撐;而公司儲量、自產礦的有序增長，保證了資源擴張對公司價值的提升。因此首次關注并給予推薦評級。
風險提示 產品價格大幅波動的風險。
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