云鋁股份：氧化鋁產能釋放將帶來業績增長
年報業績低于預期。公司2010年共實現營業收入73.26億元，同比增長40.62%；實現凈利潤4888.78萬元，同比下降20.94%；歸屬母公司凈利潤為3047.79萬元，同比下降34.26%，實現每股收益0.026元，低于我們的預期。
成本上升成為公司盈利下滑的主因。公司2010年綜合毛利率僅為7.51個百分點，同比下滑4.82個百分點。導致業績表現不佳的主因是營業成 本增幅超過了收入增速，其中營業收入增幅達40.62%，而營業成本增幅達48.35%。2010年公司鋁產品呈現量價齊升格局，原鋁及鋁加工產品產量分 別增長16.8%和16.93%，而由于原材料和能源價格上漲導致公司營業成本增長48.35%，成本飛漲導致本就薄利的鋁企綜合毛利下滑。
一季報業績不佳。2011年一季度共實現營業收入19.5億元，同比增長27.88%；歸屬上市公司股東凈利潤292.19萬元，同比下降 85.22%，每股收益0.0020元，同比下降90%，公司一季度業績總體表現不佳。其主要原因在于原材料成本上漲以及由于利息費用增加所導致的財務費 用成本增長。
鋁行業發展傾向產業鏈一體及下游深加工。長期產能過剩的局面使得高成本的鋁行業愈加薄利，目前逐步復產的電解鋁產能使得初見成效的鋁行業面臨整 治失效的局面，而國家各部委聯合叫停新建及在建電解鋁產能直接刺激國內鋁價攀升，而近期財政部下調鋁產品出口退稅也倒逼行業整合及降低成本提高附加值。這 些均凸顯出國家對鋁行業整體治理傾向于支持產業鏈一體及促進行業整合，鋁行業走出困境的方向在于完善產業鏈以及偏重深加工，提升產業結構。
公司看點。第一、公司擁有不斷完善的鋁產業鏈。第二、公司氧化鋁產能將與今年集中釋放，將大大提升原料自給率至80%，成本競爭力凸顯；第三、 不斷拓展的鋁深加工項目符合行業發展趨勢。目前公司鋁深加工建設闊步邁進，其中8萬噸鋁板帶產能在2011年集中達產，此外其30萬噸鋁板帶項目的一期工 程約15萬噸也將與今年底投產；第四，公司發展戰略清晰，成長性好。一方面依托資源優勢，實施“一體化”戰略；另一方面將依托水電資源優勢加快構建“水電 鋁”產業發展模式。
投資建議。我們維持云鋁股份“推薦”的投資評級。預計2011年-2013年EPS分別為0.14元、0.43元和0.62元，對應目前股價市盈率分別為92倍、30倍和21倍。鑒于公司的成長性及產業鏈一體的發展戰略，建議投資者關注。
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