倫銅刷新一年來高點 銅價強勢攻關后劍指何處
此次倫銅能夠刷新一年來高點依然離不開金融屬性這一因素，美聯儲或將啟動的第二輪量化寬松貨幣政策成為推動十一期間外盤金屬走強的最主要力量，但這一次摸高卻有了較強的供求面支撐——全球銅市場的供求關系已經過渡至供給短缺的狀態。
金融屬性仍將長時間影響銅價
方俊峰
美國市場持續多月的高失業率以及低于預期的重要數據令美聯儲按捺不住，美聯儲前期發出的一系列聲音似乎告訴市場第二輪量化寬松政策已是箭在弦上。而越差的經濟數據越是加強了市場對這一措施的預期。因此，不論經濟數據好壞，銅價一律上漲成為目前銅市的一種“怪相”。
2010年的LME銅價走出了一個大型的擴散三角形態，在一底低過一底的同時，一頂高過一頂。10月8日，LME三個月銅創出了8349.5美 元/噸的26個月新高。但是，本次銅價的走強是否會重演前兩次的沖高回落？或者是在醞釀大型擴散三角形態的突破行情？筆者認為：目前尚未看到有可能促使銅 價大幅回落的因素，但銅價在2010年余下的兩個多月間也難以單邊大幅上揚。
年內銅價三次摸高背后的推動力
迄今為止，2010年銅價的三個高點分別為：1月7日的7795.5美元/噸、4月12日的8043.75美元/噸以及10月8日的8349.5美元/噸。三個不同高點背后的市場基本面有所差異。
2010年新年伊始，經過前一年的單邊大幅上漲，銅價在何處止步變得難以判斷。1月12日，以央行在危機過后首次提高存款準備金為標志的流動性 收緊措施實施，銅價的漲勢終告一段落。當時，全球銅市處在供過于求的狀態中。世界金屬統計局(WBMS)公布的數據顯示，全球銅市2009年1—12月供 應過剩24.65萬噸。可以說1月7日的頂部幾乎由銅市金融屬性推動，完全脫離了供求基本面。
4月中旬的高點發生在20余個振蕩交易日后的小幅突破，最終期價未能成功站上8000美元/噸的整數關口。期間實體經濟的復蘇以及銅市的金融屬 性共同推動了價格走強。在這一階段，全球銅市供過于求的情況有所好轉。世界金屬統計局(WBMS)公布的數據顯示，全球銅市2010年1-3月供應過剩 13.5萬噸。
10月初高點的形成依然離不開金融屬性這一因素。美聯儲或將啟動的第二輪量化寬松貨幣政策成為推動十一長假期間外盤金屬走強的最主要力量。但這 一次摸高卻有了較強的供求面支撐。全球銅市場的供求關系已經過渡至供給短缺的狀態。世界金屬統計局(WBMS)的數據顯示，全球銅市2010年1—7月供 應缺口7萬噸。
整體看來，銅價的三次摸高都離不開銅市金融屬性，但這一作用力在弱化。而供求關系對銅價的影響正在逐漸增強。真實消費的支撐是銅價能一浪高過一浪的重要原因。
長期偏緊供求關系下的短期寬松
從月度的周期來看，全球銅市場的供求正在趨緊。上游銅礦供給的短缺從源頭上減少了全球精銅的供給。據安泰科數據，2010年全球銅精礦供給缺口 繼續擴大至13.3萬噸。同時，國際銅研究小組（ICSG）在最新的報告中預計2011年精練銅產量僅增加1.1%至1929.3萬噸，而預計總需求量上 升4.5%至1972.9萬噸，供求缺口達到43.6萬噸。因此，供給緊張的局面已經存在且至少延續至明年。處于長期供給短缺的考慮，高盛在最新的報告中 將未來3、6及12個月的銅價預估分別上調至每噸8500美元、8800美元和11000美元。
但是在非常短的周期內，銅市場的供求關系卻顯示出相對寬松的一面。首先，現階段的冶煉商大多保持著相對充裕的原材料，詢價明顯偏少。這一現象在 TC/RC報價中得到體現。目前現貨TC/RC費用在10—20美元/噸，較之前接近0的報價大為改善。其次，近期的上海現貨銅一直維持著貼水態勢，且貼 水幅度有所提高。再次，當銅價越過7500美元/噸的關口后，前期被套的國內廢銅貿易商向市場供貨的積極性增加，廢銅與精銅價差的擴大使得部分精銅消費被 取代，間接造成精銅需求減少。最后，銅價邁入6字頭初期，不少的現貨企業不敢過分追漲，更多地采取按訂單采購模式。
筆者認為，目前銅市外強內弱格局除了人民幣升值所導致的進口銅更為“便宜”這一因素外，較短周期內相對寬松的供求關系是國內銅價一直盤旋于六萬 關口附近的重要因素。按照全球經濟復蘇的節奏，這種短期的寬松并不能阻止長期偏緊供求關系的到來。當現貨市場重新接受高銅價的現實后，是否會掀起一輪新的 備庫高潮值得警惕。
金融屬性仍是未來一段時間內的重要影響因素
全球范圍內長時間的寬松貨幣政策使得金融屬性成為不可回避的問題。雖然國內市場上連續兩個月的CPI高于3%，但離央行加息似乎還有一段距離。 而美國市場持續多月的高失業率以及低于預期的重要數據令美聯儲按捺不住。美聯儲前期發出的一系列聲音似乎告訴市場第二輪量化寬松政策已是箭在弦上。而越差 的經濟數據越是加強了市場對這一措施的預期。因此，不論經濟數據好壞，銅價一律上漲成為目前銅市的一種“怪相”。10月8日，美國勞工部公布9月美國非農 就業人口減少9.5萬人，失業率為9.6%。此消息直接導致銅價刷新年度高點。
但是，市場對美聯儲行動的疑慮也在增加。圣路易斯聯邦儲備銀行稱，如果美聯儲覺得需要看到更多數據才能就進一步寬松政策做出決定,那么聯儲可能 會等到12月會議。而此前市場普遍預期美聯儲將在11月初會議中有所行動。同時，國際貨幣基金組織首席經濟學家布蘭查德(Olivier Blanchard)也宣稱美聯儲調整貨幣政策的空間不大，暗示美聯儲可能采取的力度有限。美聯儲究竟何時采取措施以及其力度有多大依然值得市場深思。但 不管如何，這些言論還是對銅價起到了積極正面的作用。金融屬性仍將在未來相當長一段時間內繼續影響銅價。
行情展望
由于實體經濟的恢復，本次銅價的摸高有了更多基本面因素的支撐。從較長周期來看，銅市場供不應求的狀態將長期利多銅價。但極短周期內，銅市場的 供給仍然寬裕，這一特征在國內市場表現得非常明顯，這也是國內銅價很長時間不能在六萬上方有所作為的主要原因。但是當銅價越過了8000美元/噸的整數關 口，能否推動價格繼續上漲的重任幾乎又落到了金融屬性這一因素上。現階段，美聯儲的舉措是影響高位銅價去向的重要因素。筆者認為，在美聯儲12月會議之 前，量化寬松貨幣政策的預期仍將支撐銅價高位振蕩運行，而能否更上一個臺階取決于量化寬松政策能否到來及其執行力度。
銅價有望再上新臺階
華安期貨閆豐
日本作為全球主要經濟體，其在后金融危機時代的再次寬松政策令市場更相信美聯儲將重啟量化寬松措施。受此影響美元大幅無序貶值，所有非美貨幣都 被拖入被動升值漩渦。雖然全球最大的消費國——中國受房產調控及節能減排限電政策影響弱化了旺季的銅消費需求預期，但在全球量化寬松貨幣政策及人民幣升值 的大背景下，銅價仍將是一個易跌難漲的行情。
金秋九月滬銅在成功突破8月份56000—59000元/噸的區間振蕩行情之后終于邁上新臺階，并突破6萬大關。國慶長假期間，在日本央行意外降低 利率的推動下，外盤股市、期市同步攀升，美元直線下行，一度跌破77，倫銅也乘勢上行，一度刷新年內高點8326美元。在通脹、人民幣升值、房產稅傳聞的 大背景下，后期影響滬銅走勢的因素略顯復雜，權衡來看，全球通脹預期及人民幣升值或將推動銅價振蕩上行。
日本意外降息，量化寬松預期更盛
近期全球市場最惹眼的焦點無疑是世界各國的中央銀行，前有美聯儲進一步量化寬松政策的暗示，近有日本的降息，中間摻雜巴西、澳大利亞等國或明或 暗的匯率角逐。日本央行10月5日將銀行間無擔保隔夜拆借利率從現行的0.1%降至0%—0.1%區間，這是該行時隔4年多再次實施零利率政策，旨在阻止 日元進一步升值和經濟下滑。日本央行的意外降息奪得了市場的頭彩，也為市場對寬松政策預期有了明顯的轉折。
日本作為全球主要經濟體，其在后金融危機時代的再次寬松政策令市場更相信美聯儲將重啟量化寬松措施。從美國目前的就業及實體經濟數據來看，美國 9月非農就業人數連續第四個月下降，9月非農就業人數減少9.5萬人，近期初請失業金人數，ISM制造業指數、消費者信心指數、樓市數據等也均表現疲軟。 經濟增速不夠快，勞動力就業不佳加強了市場有關于美聯儲最快會在11月“祭”出新一輪資產購買計劃的預期。受此影響美元大幅無序貶值，所有非美貨幣都被拖 入被動升值漩渦,許多國家正通過政治力量來應對本幣升值的局面。不僅是日本,澳大利亞聯儲也停止加息,還有韓國升級外匯管制,巴西財政部則將固定收益證券 外國投資的金融操作稅翻倍。外匯市場的狀況讓各國政府力圖降低匯率來獲得競爭力,可以預期目前全球量化寬松預期正在推動著大宗商品價格上行。
人民幣升值是把雙刃劍
隨著全球經濟的復蘇跡象顯現，國際上越來越多的聲音開始質疑人民幣對美元掛鉤的可持續性，并督促人民幣升值，中國自6月中旬宣布啟動人民幣匯率 改革，目前人民幣已經上漲2.1%，但美國國會對升值幅度過于緩慢并不滿意，又再次就人民幣匯率問題舉行聽證會，尋找諸多理由壓迫人民幣升值。
從匯率的影響來看，短期內，人民幣升值預期可能吸引更多資金流入，抬高國內資本市場價格，同時也會加劇短期銅價“外強內弱”的格局；長期來看， 人民幣升值是一把雙刃劍，在增加進口的同時也會抑制國內出口，升值降低了外貿順差，可以減少國內流動性過剩，小幅升值將有助于抑制通脹，在國內需求未能完 全提升前，這是以減緩國內經濟增長。強迫人民幣快速大幅升值將帶來國內經濟惡化，無論從短期或是長期，打擊實體經濟的同時也會使國內經濟泡沫失控。
公租房建設有望接力部分商品房市場，繼續拉動銅材需求
繼4月17日“國十條”之后，國家有關部委在9月29日又出臺了“新國十條”的調控措施。新的國十條從提高首付比例到推動房產稅試點等五個方面 再次強化了前此調控的力度及深度。且不論政策效果如何，僅從政策的連續出臺可以看出國家對房產的調控可謂是態度堅決。房地產直接或間接的影響銅的需求，打 壓樓市會抑制銅的消費預期。
在關注不利消費的同時，我們此時也有必要注意到另外一點，那就是當前國內對住房的剛性需求仍然較大，國家為照顧此類需求積極發展公租房建 設，26日晚間，國土資源部、住房和城鄉建設部發布通知，要求確保保障性住房、棚戶區改造住房和中小套型普通商品住房用地不低于住房用地供應總量70%， 并給予免征多項稅收優惠。公租房建設的提速有望從基本面上彌補打壓商品房帶來的金屬消費空缺。
銅消費需求仍然較好，供應略顯寬松
銅材產量來看，國家統計局公布8月份銅材產量為91..9萬噸，略小于7月，但仍維持高位，說明國內企業仍在充分利用供電時段加大開工率盡量滿 足生產，預計10月份對銅企的限電政策會仍會繼續，銅材產量很難有明顯變化。筆者近日接觸一家異型銅排生產企業，負責人曾明確表示目前該廠定單充足，但受 限電影響開工不足無法滿足生產。8月份電力電纜、變壓器、電機產量仍維持高位，并有小幅增加。以上現象說明目前銅終端需求仍然良好。
陰極銅供應方面來看，機構調研的銅冶煉企業的平均開工率基本與8月保持在同一水平，平均開工率由去年同期85.00%上升至87.38%。9月 份，絕大多數企業已經檢修完畢，按往年經驗來看開工率應該出現增長。但由于近期電解銅與廢雜銅的價格差距加大，分流了部分對電解銅的需求，下游企業采購較 謹慎，部分冶煉廠主要靠長單消化庫存，導致冶煉企業在進入消費旺季之后總體開工率也并未能出現大幅回升。銅精礦現貨TC/RC成交價格在25—35美元 /噸2.50—3.50美分/磅之間，相比前期的17—20美元/噸1.70—2.00美分/磅有明顯的增長，這也從側面說明市場上銅精礦供應相對寬松。
總論展望：當前銅的金融屬性仍在主導著銅價的走勢，雖然全球最大的消費國——中國受房產調控及節能減排限電政策影響弱化了旺季的銅消費需求預 期，但在全球量化寬松貨幣政策及人民幣升值的大背景下，銅價仍將是一個易跌難漲的行情。短期內，國內市場顯得弱化，倫銅在假日期間持續上漲后面臨回調壓 力，但中期來看，銅價仍在上行趨勢之中，若無重大利空事件，銅價再上新臺階指日可待。
供需偏緊為銅價上行預留較大炒作空間
張有
在國際銅市如此搶眼行情的背后，是美國、日本新一輪量化寬松貨幣政策背景下的美元貶值和熱錢投機。可以預見，如果后期更多經濟體重返寬松時代，那么貫穿2009年的大宗商品通脹概念炒作將卷土重來，后市銅價金融屬性下的爆發潛力依然很大。
上周五美國勞工部公布9月非農就業人數意外下降，導致市場對美聯儲將進一步放寬貨幣政策的預期升溫。受此影響，LME三個月期銅收漲200美元，或 2.46%，報8300美元/噸；COMEX 12月期銅收盤大漲9.50美分，或2.6%，報收于3.7745美元/磅，兩者均創下自2008年7月以來的收盤新高。在國際銅市如此搶眼行情的背后， 是美國、日本新一輪量化寬松貨幣政策背景下的美元貶值和熱錢投機。可以預見，如果后期更多經濟體重返寬松時代，那么貫穿2009年的大宗商品通脹概念炒作 將卷土重來，后市銅價金融屬性下的爆發潛力依然很大。未來幾個季度，現貨銅市場供需偏緊的線索也逐漸清晰，加上銅在眾多金屬品種當中獨具的資源稀缺概念， 更是為銅價奠定了易漲難跌的價值基礎。當前宏觀經濟復蘇仍然存在廣泛不確定性，不過這一利空因素基本為市場風險情緒所消化。預計在不出現新的系統風險事件 前提下，銅價短期仍將維持上行格局不變。
寬松流動性主導外盤銅價創出年內新高
世界成熟經濟體正在釋放新一輪寬松政策信號。10月5日，日本央行出人意料地將銀行間無擔保隔夜拆借利率從0.1%降至0—0.1%，這是日本 央行時隔4年多再次實施零利率政策。同時，日本央行決定將創建規模為5萬億日元（約600億美元）的基金用于購買日本公債和其他資產。日本央行重啟“量化 寬松”被視作全球貨幣政策的又一次轉向標志，這可能會引發其他經濟體的紛紛效仿，并將世界流動性寬松水平推向新的層次。其實早在8月17日美聯儲為保證金 融系統的貨幣供應量，就大舉買入了25.52億美元的美國國債，這是美國第二輪量化寬松政策的一次預演。而上周五公布的美國疲軟非農數據則強化了美聯儲加 強實施寬松新政的預期。正是在全球流動性有望再度洶涌的金融環境之下，外盤銅價近期一路上行并創出年內新高，這一邏輯的直接表現便是美元與銅價近期以來的 強負相關現象。筆者根據LME3個月期銅和美元指數日收盤數據統計得出，從2010年年初至今，美元指數與LME銅價相關系數僅為-0.66，而8月下旬 至今兩者相關系數則高達-0.95以上，這一階段就剛好重合美國量化寬松政策重啟的時間窗口。
而中國貨幣政策或進一步維持寬松。盡管目前國內通脹預期十分強烈，但在全球新一輪政策“寬松潮”隱現和人民幣升值面臨巨大壓力的前提下，政府或 進一步延長寬松政策退出時點。加上當前正是經濟曲折復蘇和產業結構調整深度博弈的關鍵時期，眼下通貨膨脹在政府經濟目標考量中仍居偏次要的位置。
經濟復蘇放緩利空為市場風險情緒替代
不容置疑，世界主要經濟體2009年以來的超預期復蘇階段已經結束。今年二季度開始，在超常規刺激政策邊際效用遞減和滯后經濟變量短板約束效應 共同作用下，各國經濟增長疲弱信號一度釋放，二次探底憂慮在后金融危機時代強力擴散。8月份以來，雖然部分經濟指標開始重現樂觀信號，特別中國9月PMI 已是連續第二個月回升，但區域增長數據的良莠不齊顯示全球經濟復蘇根基依然不穩。美國供應管理協會(ISM)日前宣布，9月美國制造業仍處于增長狀態，但 增速已不及上個月，這可能意味著今年最后三個月制造業的前進步伐將進一步放緩。倫敦市場研究機構Markit Economics10月5日公布報告顯示，由于愛爾蘭、葡萄牙等國政府削減預算累及經濟復蘇，9月份的歐元區Markit服務業和制造業綜合指數為 54.1點，創下自去年10月份以來的最低水平。
盡管未來經濟面臨的不確定因素還比較多，但截至目前，即使消費、就業等系列經濟復蘇滯后指標也尚未出現嚴重走壞跡象，況且美、日新一輪經濟刺激 計劃再度發軔，市場關于經濟復蘇放慢的擔憂實際上正在變得平緩。國際貨幣基金組織（IMF）10月6日發布《世界經濟展望》報告也指出，當前經濟增長下行 風險猶存，但全球經濟急劇下滑、包括先進經濟體出現停滯或收縮的可能性看來仍然較低。投資者短期已經淡化經濟復蘇遲緩這一利空存在，相反代之以較高的風險 投資意愿。美國商品期貨交易委員會(CFTC) 最新公布數據顯示，截至10月5日當周，非商業性管理基金在COMEX期銅上持有凈多頭24399手，該凈多投機頭寸連續第六周增加并躍升至年內次高位， 這反映出當前銅市風險偏好程度得到較大提高。
供需偏緊為銅價上行預留較大炒作空間
銅市供求未來趨緊的概率正在增加。一方面，世界制造業整體復蘇背景下，主要銅消費國市場需求力度依然不減。中國8月未鍛造的銅及銅材進口同比增 加17%至379527噸，8月精煉銅進口同比增長22%至267153噸，均反映中國需求繼續維持在較高水平。歐美發達國家銅消費也在積極恢復當中。美 國7月銅進口量連續第四個月增加，為2009年3月進口79975噸以來最高水準。瑞典銅加工商Elektrokoppar上月表示，得益于終端用戶消費 需求改善，今年下半年歐洲銅需求將較上半年增長3%。另一方面，由于銅礦品位下降、礦山老化以及新項目減少等問題的出現，自年初開始的精銅礦供應持續吃緊 狀況將制約銅冶煉產能擴張，全球精煉銅產量收縮前景隱約浮現。
受銅市終端消費穩定釋放和產量激增步伐放緩影響，全球三大交易所銅庫存數量繼續呈現單邊下降趨勢。截至10月8日，LME銅庫存總量降低至372000噸，COMEX銅庫存降低至82702短噸，上期所銅 當周庫存為94174噸，較4月末年內記錄高位下滑了一半以上。鑒于當前庫存連續下滑局面，銅現貨供應缺口預期正在增加。高盛10月6日在一份報告中稱指 出，全球銅市供應短缺的數量足以在未來五個季度將交易所大部分庫存消耗完畢。而根據此前國際銅研究小組（ICSG）公布的數據，預計今年全球精煉銅將出現 20萬噸的供應盈余，明年將出現40萬噸的短缺。在這一論斷符合銅市實際供求演變趨勢的假設前提下，銅價再度出現稀缺概念炒作并演繹新一輪超級牛市并非不 可能。
綜合上述，如果后期世界經濟復蘇不出現大的反復，那么偏緊的供求關系和寬松的貨幣流動性內外兩個因素將共同維系銅市強勢格局。另外需要指出的 是，上海期銅本輪行情表現相對溫和，16%的上漲幅度遠不及外盤表現。分析造成這種外強內弱格局的主要原因，應該是人民幣兌美元匯率短期大幅上漲縮減了兩 市銅價比值。筆者認為，隨著人民幣匯率事件平息下來，在銅礦緊缺、庫存下降等實質利多支撐下，滬銅仍然有望向上修復兩市比價關系。
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